Il rischio di credito e le conseguenze sulle politiche aziendali

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Un nuovo progetto di ricerca condotto dal Professor Alberto Plazzi, direttore del Master in Finance della Facoltà di scienze economiche dell’USI, ha ottenuto responso positivo dal  Fondo nazionale svizzero per la ricerca scientifica (FNS) . Lo studio intitolato "The Determinants and Corporate Implications of Credit Derivatives: Evidence from the CDS Market" mira ad approfondire la comprensione dei fattori che determinano il cosiddetto pricing e la negoziazione del rischio di credito e le sue conseguenze sulle politiche aziendali e sul comportamento delle imprese.

Professor Plazzi, cosa sono i contratti di credit default swap (CDS)?

I credit default swaps (CDS) sono strumenti derivati creditizi, ovvero contratti finanziari i cui pagamenti per le parti coinvolte dipendono dal merito creditizio di una entità di riferimento estranea al contratto stesso. L’evento creditizio alla base dei CDS è il default di una azienda o nazione, inteso o come fallimento in senso stretto oppure come cambiamento delle condizioni contrattuali tale da creare una perdita di valore per gli obbligazionisti. Nei CDS, una controparte (seller) paga un ammontare all’altra controparte (buyer) in caso di default dell’entità di riferimento.

In questo modo, di fatto il buyer acquista una assicurazione che lo "risarcisce" per una eventuale perdita che il default possa avergli causato, per esempio nel caso in cui egli fosse creditore (es., obbligazionista) dell’entità stessa. In cambio di questa assicurazione, il buyer paga periodicamente al seller un premio che è stabilito alla data di stipula, e che è ovviamente commisurato alla percezione a quella data che l’entità faccia default nell’arco della durata del contratto (solitamente cinque anni). Il premio è espresso in percentuale di un capitale nozionale di riferimento. Per questo motivo, i premi dei CDS forniscono un "termometro" in tempo reale sul rischio di credito di una entità a diverse scadenze. I CDS sono i derivati creditizi più diffusi, in quanto permettono a istituzioni finanziarie come le banche di ridurre il loro rischio di credito trasferendolo ad altri soggetti.

In cosa consistono e come si articolano i vostri progetti?

I tre progetti mirano a utilizzare i dati su CDS disponibili per molte imprese su base giornaliera. Un primo progetto si propone di confrontare i CDS per cui l’entità di riferimento è quotata con quelli scritti su società non quotate per individuare se vi sia un sistematico differenziale e quale ne siano le determinanti. Il secondo progetto vuole invece investigare se l’introduzione dei CDS su una entità di riferimento cambia la propensione degli azionisti a diventare più coinvolti nella gestione. Si può infatti supporre che potendo proteggere le obbligazioni, ci sia un minor incentivo a monitorare il management della compagnia. Il terzo progetto si propone invece di analizzare come la pandemia di COVID abbia cambiato la relazione tra il rischio di credito (misurato dai CDS) delle compagnie e quello dello stato sovrano in cui sono costituite nella zona Euro.

Quali sono gli obiettivi di questo studio?

Come sottolineato in precedenza, i CDS riflettono una valutazione tempestiva del mercato finanziario sul merito creditizio di una entità. In quanto tali, i premi dei CDS rappresentano anche una componente del costo del capitale. Ovvero, se il premio annuo su una azienda in un contratto CDS di 5 anni è pari al 2%, questo suggerisce che il tasso di interesse in un prestito di ugual durata a quella azienda dovrebbe essere maggiorato (almeno) del 2% per compensare il rischio di credito assunto alla stipula - il rischio che l’azienda non ripaghi il prestito nei 5 anni.

Il primo studio, come detto, ha come oggetto le eventuali differenze nel premio tra imprese quotate e private. Questa analisi può avere implicazioni importanti riguardo alla decisione di una azienda di quotarsi attraverso una IPO, un’Offerta pubblica iniziale, in quanto appunto permette di dare indicazioni sull’effetto della quotazione sul costo del capitale.

Il secondo studio si propone di individuare potenziali effetti dell’introduzione dei CDS nell’attività di "monitoring" degli azionisti. Il punto fondamentale è che la possibilità per i creditori/obbligazionisti di ridurre la loro esposizione verso una azienda attraverso la sottoscrizione di un CDS potrebbe indurli a monitorare meno efficientemente la gestione dell’azienda. Questo, di converso, implica che gli azionisti dovrebbero maggiormente essere coinvolti nella stessa. I risultati di questo studio sarebbero interessanti da un punto di vista di governance per capire come l’attivismo degli investitori si colleghi alla loro esposizione.

L’ultimo punto vuole utilizzare lo shock derivante dalla pandemia di Covid per stabilire una relazione tra rischio di credito aziendale e sovrano e il margine di manovra fiscale di quest’ultimo. L’obiettivo è quello di quantificare come lo "spazio fiscale" di un Paese possa beneficiare le aziende in esso costituite (ovvero, diminuirne i CDS) attraverso l’aspettativa degli investitori che, in caso di uno shock, il governo possa intervenire con manovre di sostegno. Questo studio ha implicazioni sul collegamento tra indebitamento pubblico di un Paese e costo del capitale per le imprese.